3 月份的时候，网游公司英雄互娱公告，打算借壳赫美集团登陆 A 股。但在 4 月 2 日，赫美集团宣布交易终止。

英雄互娱是网游行业的明星公司，2016－2018 年净利润分别为 5.32 亿、9.15 亿、7.31 亿，但它没有选择去 A 股排队IPO或者申请科创板，而是选择可能最快捷的借壳。

但它选的壳公司赫美集团有比较严重的经营困境，2018 年亏损 13.88 亿元，大股东债务违约、被列为失信被执行人。为了解决债务危机，赫美集团成立了由公司高管、债权人、战略投资人共同组成的债务重组基金。这个债务重组基金的资产就是赫美集团大股东所持有的上市公司 29.9%的股权，作价 5.78 元/股，相当于以股权抵债务。而这个股权转让的时间，是这次借壳交易成功之日。

赫美集团这种以股抵债的解困方式非常罕见，还债与借壳捆绑在一起，本质上是希望通过明星公司借壳交易完成后股价上涨预期来吸引投资人、债权人参与，而上市公司高管则实际控制纾困基金，同时配合协助此次借壳交易的顺利完成。

假如英雄互娱真的完成了借壳，债务重组协议生效，相当于投资人、债权人以 5.78 元/股的价格获得了赫美集团 29.9%股权的看涨期权，股价上涨越多，获得向上的弹性收益就越高。

卖壳方赫美集团机关算尽，买壳方英雄互娱也不遑多让。

英雄互娱是新兴行业的独角兽，市值百亿左右，而赫美集团在未回笼资金或剥离债务的情况下市值超过 30 亿，在现在遍地 20 亿市值的 A 股里显得体量过大，借壳成本高，而且赫美集团又有债务危机，可能存在合规问题甚至退市风险。于是，英雄互娱也设置了一系列条件来控制风险，一旦赫美集团没达到条件所要求的，就可以单方面终止借壳交易。

根据交易方案，英雄互娱提出的条件包括：支付 2 亿元的偿债保证金；解决上市公司担保责任与失信问题；回收 8 亿资金或剥离 8 亿元债务。

但这些条件对于赫美集团来说可能太难达成了。根据其 2018 年第三季度财报，其资产负债率接近 70%，大股东身陷严重的债务危机，上市公司自身也被列为失信被执行人，子公司被银行抽贷，资金周转问题尤为突出。

在这种状况下，英雄互娱提出的风控措施，尤其是要求上市公司提供 2 亿元偿债保证金、回笼 8 亿资金或剥离 8 亿元债务，可能是对上市公司财务管理的严峻挑战，上市公司极有可能完成不了这些要求，而英雄互娱为了降低自身风险又不能让步，最终导致谈判破裂。

不过，神奇的是，在抛出借壳方案后，赫美集团股价连续 10 个涨停板，从 6.42 元/股最高涨到 21.41 元/股，4 月 3 日收盘价为 13.47 元/股，比起债务重组基金的 5.78 元/股，大幅浮盈。赫美集团没成功卖壳也达到了拉升股价的目标，英雄互娱也没有买壳冒险，不知道这种交易方案设计会不会成为新的还债、解困套路。

题图来源：pixabay

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